ROE – Rentabilité des capitaux propres – Return on equity

Parfois appelée ROE (Return on equity) ou rentabilité financière ou rentabilité des fonds propres. Il représente la rentabilité des fonds investis par les actionnaires.

La rentabilité des capitaux propres (ROE) mesure la rémunération obtenue par les capitaux propres inscrits au bilan comptable. Ce ratio « comptable » mesure donc le rendement des capitaux mobilisés par les actionnaires.
Elle s’obtient en rapportant le résultat net qui revient aux actionnaires, après déduction de l’impôt, aux fonds que les actionnaires ont investis.
ROE est exprimé en pourcentage et se calcule de la manière suivante :

Formule de calcul :

Rentabilité des capitaux propres = Résultat net / capitaux propres

En anglais :

Return on equity (ROE) = Net income or net earnings / shareholder’s equity

Le ROE est utilisé pour comparer la profitabilité des entreprises d’un même secteur. Le ROE se calcule aussi de cette manière pour les grands groupes:

ROE = Résultat net part de groupe / capitaux propres groupe

Le résultat net part de groupe intègre le résultat des filiales mises en équivalence et exclu le résultat revenant aux minoritaires.
Le dénominateur « capitaux propres groupe » est calculé sur la base des fonds propres moyens, c’est-à-dire des capitaux propres moyens part du Groupe en IFRS, en excluant les plus ou moins-values latentes hors réserves de conversion.

Point fort
  • Concept simple
Points faibles
  • Ne tient pas compte du risque,
  • Limité à un exercice.
  • Critère soumis à l’effet de levier : une hausse judicieuse de l’endettement accroit le plus souvent le ROE (l’accroissement du risque compensant celui de la rentabilité).
Effet de l’endettement sur le ROE (effet de levier)

L’effet de levier a un effet multiplicateur de la rentabilité : si la rentabilité des capitaux engagés est supérieure aux taux d’endettement alors une élévation du niveau d’endettement augmente la rentabilité des capitaux propres. En contrepartie l’endettement augmente le risque.

ROIC (Return on Invested Capital – Retour sur Capitaux Investis)

Le ROIC (Return on Invested Capital -Retour sur Capitaux Investis) mesure la rentabilité des capitaux investis : dettes et capitaux propres.

Return on Capital (ROIC) = Résultat d’exploitation (1-txIS) / Valeur comptable des capitaux investis

Au numérateur, le résultat d’exploitation après impôt va servir à rémunérer aussi bien les actionnaires (cout des capitaux propres) que les banquiers (cout de la dette).
On peut se demander si le fait de prendre le résultat d’exploitation après impôt revient à négliger la déductibilité des intérêts d’emprunt. En réalité, l’avantage fiscal de l’endettement est déjà incorporé dans le cout du capital. Si on devait prendre en compte l’avantage fiscal de l’endettement, le ROIC augmenterait et ne pourrait plus être comparé au coût du capital.

Au dénominateur, les capitaux investis en valeurs comptables. En finance on choisit rarement la valeur comptable mais plutôt la valeur de marché, d’ailleurs, dans le calcul du cout du capital, ce sont les valeurs de marché qui sont prises. Or dans le cas du ROIC, on calcule la rentabilité des capitaux investis dans les actifs existants. Le choix des valeurs comptables correspond donc bien aux capitaux investis. De plus, la valeur de marché prend en compte des flux futurs des investissements actuels et à venir or le ROIC se calcule sur les actifs à la date d’aujourd’hui. Imaginer la rentabilité de Google si on prenait la valeur de marché des capitaux propres.

Capitaux investis = Capitaux propres + Dettes financières – Disponibilités – Placements financiers

Bilan Emplois/Ressources (actif economique et capitaux investis)

Les revenus tirés des intérêts du placement de la trésorerie ne font pas partie du résultat d’exploitation. Il faut donc retirer la trésorerie du calcul.
En effet, dans le cas contraire, les entreprises ayant beaucoup de trésorerie auraient un faible ROIC même si on ajoutait les revenus du placement de la trésorerie au numérateur.

Différence entre ROIC et ROCE

La rentabilité économique peut se calculer soit par l’actif, soit par le passif :

  • Actif : résultat dégagé par l’actif économique
  • Passif : résultat que vont se partager les apporteurs de fonds

Il existe donc deux manière de calculer la rentabilité économique.
Du coté passif, les capitaux investis ou capitaux engagés = Capitaux propres + Dette financière
Du coté actif, l’actif économique = Actif immobilisé + BFR
Le ROCE (Return on capital employed) diffère du ROIC au niveau du dénominateur. Le ROCE mesure la rentabilité de l’actif économique et le ROIC mesure la rentabilité des capitaux investis.

Or nous avons l’égalité suivante :
Actif économique + Actifs hors exploitation = Capitaux propres + Dettes financières

Donc le ROCE est égale au ROIC.

RAROC (Risk Adjusted Return On Capital)

Le RAROC est une méthode de mesure de la performance en intégrant un ajustement du risque.

Les mesures traditionnelles des performances ne tiennent pas compte du risque. Par exemple dans le calcul du retour sur investissement on a ROI = Résultat nets / Capitaux investis. Si deux investissements présentent les mêmes revenus avec le même capital, ils auront le même ROI même s’ils présentent des risques différents.

Il faut toujours comparer les rendements au regard du risque pris. Sinon, il est impossible de faire des comparaisons sur les performances.

Vers la fin des années 1970, Bankers Trust développa un RAPM (Risk Adjusted Performance Measures – rentabilité ajustée pour le risque) appelé RAROC Risk adjusted Return on Capital dont la formule est la suivante :

Supposons que le rating d’une entreprise soit BBB, c’est-à-dire une probabilité de défaut de 2.1%, sur un prêt de 1 000 000€, il faut passer 21 000€ en provision pour couvrir la probabilité de perte. Avec un taux de 10% sur le prêt, le revenu net ajusté sera de 0.1 x 1 000 000 – 21 000 = 79 000€ au lieu de 100 000€ sans prise en compte du risque.

Le capital économique correspond aux fonds nécessaires pour absorber des pertes exceptionnelles ou inattendues résultant de l’ensemble des risques encourus. Le capital économique est souvent calculé avec la VaR (Value at Risk). La VaR mesure le montant maximum des pertes pouvant être constatées sur une période et selon un seuil de confiance prédéfini. Le capital économique doit couvrir la VaR c’est-à-dire être égal au VaR (VaR = perte potentielle comme multiple de la volatilité dans le cas où les pertes suivent une loi normale).

Le RAROC a 2 objectifs :
1. Mesure de la performance en prenant en compte le risque (ex-post)
2. Permettre une allocation de fonds propres qui couvre le risque (ex-ante)

RAROC et création de valeur
Le RAROC permet de comparer deux investissements en prenant en compte la rentabilité et le risque. Mais qu’en est-il de la création de valeur pour les actionnaires ? Il y a création de valeur si :

RAROC > coût du capital

Le RAROC et l’EVA sont deux modèles de mesure du capital en prenant en compte le risque. Le RAROC comme toute mesure de rentabilité est très utilisé dans la comparaison d’investissements ou comme mesure de performance par rapport à une rentabilité cible.

L’EVA est une mesure absolue de la création de richesse : montant des bénéfices qui dépassent le coût du capital. L’EVA peut être mesuré comme étant le revenu donné par la différence entre le RAROC et le coût du capital. Si le RAROC est égale au coût du capital alors l’EVA est nul (pas de création de valeur).

Capital économique et bêta
Le capital économique concerne les créanciers qui doivent prévoir un niveau de fonds propres pour couvrir les pertes possibles en cas de défaut de l’emprunter. En revanche, le bêta concerne les actionnaires qui sont préoccupés par la volatilité du résultat futur de l’entreprise et exigeront une rentabilité en adéquation au risque de marché du titre.

Rentabilité économique: ROCE (Return On Capital Employed)

Le ROCE est la rentabilité des capitaux investis (ou employés) après impôts. Les capitaux employés correspondent à la somme de actifs immobilisés et du besoin en fonds de roulement c’est-à-dire à l’actif économique. Le ROCE est aussi appelé le taux de rentabilité de l’actif économique.

Bilan Emplois/Ressources (actif economique et capitaux investis)


Le ROCE est un indicateur de performance économique de l’entreprise et à ce titre, dans une approche d’analyse sectorielle, il peut être comparé au ROCE de sociétés comparables.

Formule de calcul :

Une rentabilité s’exprime par le rapport entre : revenu dégagé / capital engagé

Dans le cas du ROCE, le revenu dégagé correspond au revenu généré par l’actif économique c’est-à-dire le résultat d’exploitation après impôts.

ROCE = [EBIT x (1 – IS) + Résultat des sociétés mises en équivalence] / actif économique

  • EBIT = Résultat d’exploitation – Participation (-Amortissement Survaleurs)
  • Actif économique (AE) = Immobilisations nettes + BFR

En simplifiant :

ROCE = Rex x (1 – IS) / [Immo nettes + BFR]


Outil de calcul du ROCE

Veuillez saisir les données. Les calculs se font automatiquement.

Calcul du ROCE
Résultat d’exploitation:
-Participation:
-Amortissement Survaleurs:
Taux moyen d’imposition: %
+Résultat des sociétés mises en équivalence:
Revenu généré par l’actif économique après impôts:
Immobilisations nettes:
Besoin en fonds de roulement:
Actifs économiques:
Retour sur capitaux investis (ROCE)

ROCE des sociétés du CAC :

Exemple de ROCE (Source : Infinancials, Thomson-Reuters 02/01/2013)
Societe CA (Million€) Marge Rex Rotation de l'actif économique ROCE ROE
Danone 20 869 13,2% 1,1x 9,0% 13,7%
Michelin 21 474 11,5% 1,4x 10,6% 18,5%
L’oreal S.A 22 463 15,9% 1,0x 10,8% 13,7%
Schneider Electric 23 946 12,0% 1,0x 7,5% 11,1%
Christian Dior 24 628 21,1% 0,6x 8,1% 13,3%
LVMH 28 103 20,4% 0,7x 9,1% 13,9%
Vivendi 28 994 9,7% 0,7x 4,6% 1,1%
Veolia Environnement 29 439 3,7% 1,2x 2,9% 5,5%
Bouygues 33 654 3,3% 2,0x 4,4% 7,4%
Sanofi 35 957 17,6% 0,4x 4,9% 8,7%
Vinci 39 418 9,3% 1,3x 7,6% 14,4%
Casino Guichard Perrachon 41 971 5,7% 1,7x 6,2% 14,2%
Rallye 42 663 5,6% 1,7x 6,0% 13,4%
Compagnie de Saint-Gobain 43 198 4,6% 1,3x 3,9% 4,4%
Orange 44 415 9,1% 0,7x 4,1% 3,4%
SUEZ 47 475 11,4% 1,0x 7,4% 17,7%
Electricite de France (EDF) 72 729 11,3% 0,4x 2,9% 12,8%
Carrefour 78 460 1,8% 4,1x 4,8% 16,5%
GDF Suez 97 038 7,4% 0,6x 3,1% 2,6%
Total 182 299 12,3% 1,6x 12,5% 14,7%

Critiques du ROCE:

Le ROCE est un indicateur financier basé sur des critères comptables. Contrairement à la rentabilité des fonds propres (ROE), l’indicateur ROCE ne subit pas de biais dus à l’effet de levier.

Le ROCE présente néanmoins des limites :

  1. ROCE est influençable par la comptabilité
  2. Les immobilisations nettes ne présentent pas toujours la valeur économique des actifs.
  3. Le ROCE est calculé période par période. En fin du cycle d’investissement, le ROCE augmente car la valeur des immobilisations nettes baissent. Le ROCE est influencée par la position dans le cycle d’investissement (le ROCE augmente au fur et à mesure que l’on avance dans le cycle)
  4. Le BFR qui apparait au bilan à la date d’arrêt des comptes ne peut pas être utilisé comme indicateur du BFR permanent de l’entreprise.
L’analyse du ROCE:

Le ROCE est une combinaison d’une marge d’exploitation et d’un ratio de rotation de l’actif économique (inverse de l’intensité capitalistique)

ROCE = Rex(1-IS)/CA x CA/AE

On peut avoir une entreprise comme Carrefour qui dégage de faibles marges mais un fort taux de rotation de l’actif (une faible intensité capitalistique), à l’inverse de LVMH par exemple.

Comment augmenter le ROCE?
  • Soit en augmentant le Résultat d’exploitation
  • Soit en réduisant les immobilisations et le BFR
  • Soit en améliorant la rotation des capitaux engagés.

Actions sur le Résultat d’exploitation

  • Actions sur le Chiffres d’affaires:
  •    – Augmentation des volumes (productivité des actifs et du personnel)
       – Augmentation des prix (différentiation des produits)

  • Actions sur les Coûts: réduction des coûts, variabiliser les coûts fixes
  • Actions sur les impôts: optimisation fiscale

Actions sur les investissements

  • Action sur le Besoin en fonds de roulement : délais de règlement fournisseurs, délais de règlement clients, stocks, durée du cycle
  •    – flux tendus des approvisionnements (attention : peut entrainer une rupture d’approvisionnement), réduction des délais de commercialisation, réduction des processus industriels…
       – réduction des délais règlement clients (attention : peut entrainer une mévente)
       – réduction des consommations

ROCE et création de valeur :

La comparaison du ROCE au WACC (Weighted Average Cost of Capital, qui mesure le coût moyen pondéré des capitaux propres et de la dette), permet de mesurer la création de valeur par le Groupe au cours de la période, ce qui est le cas lorsque le ROCE est supérieur au WACC.

Améliorations possibles pour le calcul de la rentabilité économique :

Pour le calcul de la rentabilité économique, on peut utiliser l’EBITDA ou l’EBE (Excèdent Brut d’Exploitation) en français ; dans ce cas nous sommes avant les amortissements. On a plus de problèmes liés au cycle d’investissement et la valorisation des immobilisations nettes. Le calcul du ROCE devient alors :

Rentabilité économique = EBE / [Immobilisations Brutes + BFR]

 

Juger la crédibilité d’un business plan

Le ROCE peut servir à juger la crédibilité d’un business plan de manière rapide et très pertinente.
Il faut calculer le ROCE (avant ou après impôts) sur la période prévisionnelle et de la comparer avec la période historique afin de détecter toute « aberration ».
Dans une approche « économique », il vaut mieux calculer le ROCE après impôts courants.

L’analyse de l’évolution historique et prévisionnelle du ROCE permet d’avoir un aperçu synthétique sur la cohérence des données prévisionnelles avec les résultats historiques.

Exemple de calcul du ROCE dans le document de référence du Groupe Michelin en 2011

L’un des objectifs stratégiques de Michelin est d’atteindre chaque année un retour sur capitaux investis (ROCE) supérieur à 9%.

Pour le calcul du ROCE du Groupe, il a été pris au numérateur le résultat opérationnel avant produits et charges non récurrents diminué d’une charge d’impôt théorique sur les sociétés du Groupe, soit un résultat opérationnel net d’impôt appelé NOPAT (Net Operating Profit After Tax).
Le taux standard d’imposition retenu est de 31%. Il correspond à un taux moyen effectif normal d’imposition du Groupe.

Au dénominateur, il a été pris la moyenne, entre l’ouverture et la clôture de l’exercice, des actifs économiques employés, c’est-à-dire la somme des actifs immobilisés incorporels et corporels, des prêts et dépôts, et du besoin en fonds de roulement net.

RETOUR
SUR CAPITAUX INVESTIS (ROCE)

GROUPE MICHELIN 2011
(en millions d’euros) 2011 2010
Résultat opérationnel avant produits et charges non récurrents 1945 1695
Taux moyen d’imposition standard retenu pour le calcul du ROCE 31% 31%
Résultat opérationnel avant produits et charges non
récurrents net d’impôt (NOPAT)
1342 1170
Actifs immobilisés incorporels et corporels 8694 7969
Prêts et dépôts 152 577
Titres mis en équivalence 120 93
Total actifs non courants 8966 8639
Besoin en fonds de roulement 3962 3093
Actifs économiques fin de période 12928 11732
Actifs économiques moyens 12331 11132
ROCE 10.9% 10.5%