Les prévisions chocs de Saxo Bank – Les 10 cygnes noirs de Steen Jakobsen pour 2015

cygne noire
Saxo Bank a publié les 10 cygnes noires pour l’année 2015, ces prévisions chocs, ces évènements qui pourraient survenir et faire trembler le marché.

Les prévisions sont basées sur la théorie du cygne noir de Nassim Taleb. Par cygne noir, N. Taleb fait référence à des crises extrêmes dont la probabilité de réalisation est faible mais dont le coût est très élevé. Selon N. Taleb, pour prévoir ces types d’événements, l’expérience historique est de peu d’utilité.
Les prévisions chocs de Saxo Bank ont été réalisées par l’équipe de recherche de Steen Jakobsen, chef économiste de Saxo Bank. 10 cygnes noirs ont ainsi été retenus par Saxo Bank pour l’année 2015 :

ROE – Rentabilité des capitaux propres – Return on equity

Parfois appelée ROE (Return on equity) ou rentabilité financière ou rentabilité des fonds propres. Il représente la rentabilité des fonds investis par les actionnaires.

La rentabilité des capitaux propres (ROE) mesure la rémunération obtenue par les capitaux propres inscrits au bilan comptable. Ce ratio « comptable » mesure donc le rendement des capitaux mobilisés par les actionnaires.
Elle s’obtient en rapportant le résultat net qui revient aux actionnaires, après déduction de l’impôt, aux fonds que les actionnaires ont investis.
ROE est exprimé en pourcentage et se calcule de la manière suivante :

Formule de calcul :

Rentabilité des capitaux propres = Résultat net / capitaux propres

En anglais :

Return on equity (ROE) = Net income or net earnings / shareholder’s equity

Le ROE est utilisé pour comparer la profitabilité des entreprises d’un même secteur. Le ROE se calcule aussi de cette manière pour les grands groupes:

ROE = Résultat net part de groupe / capitaux propres groupe

Le résultat net part de groupe intègre le résultat des filiales mises en équivalence et exclu le résultat revenant aux minoritaires.
Le dénominateur « capitaux propres groupe » est calculé sur la base des fonds propres moyens, c’est-à-dire des capitaux propres moyens part du Groupe en IFRS, en excluant les plus ou moins-values latentes hors réserves de conversion.

Point fort
  • Concept simple
Points faibles
  • Ne tient pas compte du risque,
  • Limité à un exercice.
  • Critère soumis à l’effet de levier : une hausse judicieuse de l’endettement accroit le plus souvent le ROE (l’accroissement du risque compensant celui de la rentabilité).
Effet de l’endettement sur le ROE (effet de levier)

L’effet de levier a un effet multiplicateur de la rentabilité : si la rentabilité des capitaux engagés est supérieure aux taux d’endettement alors une élévation du niveau d’endettement augmente la rentabilité des capitaux propres. En contrepartie l’endettement augmente le risque.

Goodwill ou écart d’acquisition

survaleurLors de la prise de contrôle d’une entreprise par une autre, un écart apparaît entre le prix d’acquisition et la valeur comptable des capitaux propres de l’entreprise acquise. Cette écart d’acquisition correspond au goodwill ou écart d’acquisition ou survaleur. Il peut arriver que l’écart d’acquisition soit négatif, dans ce cas on parlera de badwill.

Calcul du goodwill
Lors de l’acquisition d’une entreprise, la société acquéreuse procède à une réévaluation des actifs et des passifs de l’entreprise cible pour les amener à leur valeur de marché estimée. L’écart entre le prix payé et la valeur comptable des capitaux propres est donc ventilé entre une partie qui correspond aux différents actifs et passifs réévalués sur la base de leur juste valeur et une partie résiduelle (le goodwill).
En résumé, le goodwill correspond donc à la différence entre le prix payé et la juste valeur des différents actifs, nets des dettes.La valeur du goodwill doit être testée chaque année et éventuellement dépréciée en cas de perte de valeur qui viendra s’imputer sur le résultat.

Selon les normes IFRS, le goodwill ne doit jamais être amorti mais doit faire l’objet de tests de dépréciation (impairement test) au moins une fois par an.

Analyse de la politique d’investissement – CAPEX

L'investissement qui crée de la valeur

L’investissement qui crée de la valeur

Le CAPEX correspond aux dépenses d’investissement (investissements corporels et incorporels hors licences et hors investissements financés par crédit-bail). Sont considérés comme CAPEX, les investissements dans les équipements, les machines et le matériel (immobilisations) qui seront utilisés dans le cadre de l’activité de l’entreprise. Les dépenses d’investissement sont comptabilisées au bilan et amorties sur la durée de vie attendue des immobilisations.
L’entreprise doit investir pour maintenir son outil industriel et pour accroitre les capacités de production (augmenter les flux de trésorerie provenant de l’exploitation).

Analyse de l’outil industriel et de la politique d’investissement

Le ratio suivant permet de juger l’état de l’outil industriel et commercial d’une entreprise :

Immobilisations corporelles nettes / Immobilisations brutes

Plus ce ratio est faible, plus l’outil industriel est vieillissant.
L’entreprise doit donc investir pour maintenir son outil industriel à niveau. Il faut donc comparer le montant des investissements par rapport à la dotation aux amortissements pour déterminer si l’entreprise :

  • est dans une phase d’expansion (investissements > dotation aux amortissements)
  • maintient à niveau son outil industriel (investissements = dotation aux amortissements)
  • est en sous-investissement (investissements < dotation aux amortissements)

De plus les investissements n’ont d’intérêts que s’ils se traduisent par une augmentation des flux de trésorerie provenant de l’exploitation.

EBIT: (ou Rex en fançais) : définition et calcul

Earnings before interest and taxes

Earnings before interest and taxes


EBIT : pour Earnings Before Interest and Taxes. Il correspond au chiffre d’affaires net duquel sont déduites les charges d’exploitation (telles que salaires, charges sociales, matières, énergie, études, prestations, services extérieurs, publicité, etc.).

L’EBIT ou résultat d’exploitation (REX) traduit la marge réalisée par l’entreprise sur son activité industrielle et commerciale c’est à dire sur son activité économique. On est ici avant la prise en compte des resultats du cycle de financement par endettement et des opérations non récurrentes.

L’activité économique de l’entreprise est caractérisée par deux cycles:

  • le cycle d’exploitation
  • le cycle d’investissement

Le résultat d’exploitation découle donc de ces deux cycles.

  • Produits d’exploitation (CA+production stockée) – Charges d’exploitation (consommation de matières, autres charges d’exploitation) – pour le cycle d’exploitation
  • – Dotation aux amortissements et dépréciation des actifs immobilisés – pour le cycle d’investissement

Calcul de l’EBIT ou REX

A partir du compte de résultat, il peut être calculé par la méthode directe ou indirecte en partant du haut ou du bas du compte de résultat.

Voici une présentation du compte de résultat:

+ Ventes (production vendue)
+ production stockée
– achats de marchandises et matières premières
– frais de personnel
– charges externes
– Impôts et taxes
– provisions pour dépréciation des stocks et comptes clients
= EBE (Excédent brut d’exploitation)
– Dotations aux amortissements
= EBIT (Rex)
– charges financières nettes des produits financiers
= Résultat courant
+/- profits et charges exceptionnels
– Impôts sur les sociétés
= Résultat Net

Méthode directe

EBIT = Produits d’exploitation (CA+production stockée)
– Charges d’exploitation (consommation de matières, autres charges d’exploitation)
– Dotation aux amortissements et dépréciation des actifs immobilisés.

Méthode indirecte

EBIT = Résultat net
+ impôts sur les sociétés
+/- profits et charges exceptionnels
+ charges financières nettes

Valeur d’entreprise et structure financière (dettes/capitaux propres) – Théorème de Modigliani et Miller

Selon l’approche traditionnelle, grâce à l’utilisation de l’endettement et de son effet levier, il serait possible de maximiser la valeur de l’entreprise. Il existerait donc une structure financière optimale qui serait un équilibre entre:

  • une augmentation modérée de l’endettement permettant de réduire le coût du capital (la dette étant moins chère que le coût des capitaux propres)
  • tout accroissement de la dette augmentant le risque sur l’entreprise et donc le coût des capitaux propres (et aussi le coût de la dette)

En 1958, Franco Modigliani et Merton Miller ont démontré à partir du principe d’arbitrage qu’en l’absence d’impôts, la valeur d’une entreprise ne dépend pas de sa structure financière. En effet, les investisseurs qui font des arbitrages peuvent s’endetter eux-mêmes comme l’entreprise et donc ne paieront pas plus pour l’entreprise qui s’endette. Le cout du capital est donc constante quel que soit la structure financière de l’entreprise.

Dans un second article en 1953, Modigliani et Miller démontrent qu’en présence d’impôts sur les sociétés, la valeur de l’entreprise augmente avec l’endettement grâce aux économies d’impôt qu’il génère.

Il existe cependant une limite à l’endettement : les couts de faillite. La probabilité de défaillance augmente avec l’endettement. Par ailleurs, la cessation de paiement entraine des couts (indemnités de licenciement, honoraires des avocats,…). Sans aller jusqu’à la faillite, l’endettement génère des couts de dysfonctionnement (difficulté à trouver de nouvelles ressources pour financer des investissements pourtant rentables, réduction des efforts de R&D, …).
En conclusion, la structure financière optimale est atteinte quand la valeur actuelle des économies d’impôts est compensée par une augmentation de la valeur actuelle des couts de dysfonctionnement et de faillite.

EBITDA (ou EBE en fançais) : définition et calcul

ebitdaEBITDA : pour Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization. Il correspond à l’excédent brut d’exploitation (EBE). Les entreprises communiquent souvent sur leur EBITA dans la mesure où il est indépendant de la politique d’amortissement, de la politique de financement et de la fiscalité.

L’excédent brut d’exploitation est le résultat du cycle d’exploitation de l’entreprise:

EBITDA= Produits d’exploitation (CA+production stockée)
– Charges d’exploitation (consommation de matières, autres charges d’exploitation)

On parle d’EBITDA lorsque les amortissements et réévaluations ne sont pas pris en compte. Le «D» désigne l’amortissement des immobilisations corporelles (telles que bâtiments, machines ou véhicules) alors que le «A» désigne l’amortissement des immobilisations incorporelles (brevets, licences, goodwill).

L’EBITDA est égale au résultat d’exploitation avant dotation aux amortissements, avant réévaluation liée aux prises de contrôle, avant reprise des réserves de conversion des entités liquidées, avant perte de valeur des écarts d’acquisition et des immobilisations, et avant résultat des entités mises en équivalence.

Calcul de l’EBITDA ou EBE

A partir du compte de résultat, il peut être calculé par la méthode directe ou indirecte en partant du haut ou du bas du compte de résultat.

Voici une présentation du compte de résultat:

+ Ventes (production vendue)
+ production stockée
– achats de marchandises et matières premières
– frais de personnel
– charges externes
– Impôts et taxes
– provisions pour dépréciation des stocks et comptes clients
= EBITDA ou EBE (Excédent brut d’exploitation)
– Dotations aux amortissements
= EBIT (Rex)
– charges financières nettes des produits financiers
= Résultat courant
+/- profits et charges exceptionnels
– Impôts sur les sociétés
= Résultat Net

Méthode directe

EBITDA = Produits d’exploitation (CA+production stockée)
– Charges d’exploitation (consommation de matières, autres charges d’exploitation)

Méthode indirecte

EBITDA = Résultat net
+ impôts sur les sociétés
+/- profits et charges exceptionnels
+ charges financières nettes
+ Dotation aux amortissements et dépcréciation des actifs immobilisés.

Utilisation

L’EBITDA s’utilise dans la méthode d’evaluation par les multiples pour mesurer la valeur de l’actif économique (valeur d’entreprise). L’avantage de ce Multiple, c’est qu’il ne prend pas en compte la structure financière de l’entreprise et donc les biais comptables associés.

Financement de la R&D et de l’innovation dans les entreprises – Angels, Capital-risque, Crowd funding,..

Source : SCIENCE, TECHNOLOGIE ET INDUSTRIE : PERSPECTIVES DE L’OCDE 2012 © OCDE 2012

Le financement est un élément extrêmement important pour l’innovation et la croissance, particulièrement pour la création des entreprises et lors des premières étapes de leur développement.

Les créateurs d’entreprises et les dirigeants de petites et moyennes entreprises (PME) doivent faire face à des contraintes financières en grande partie liées aux risques et aux faiblesses qui les caractérisent.

Les PME sont confrontées à plusieurs obstacles pour se financer : asymétrie d’information, manque de relais de financement entre investisseurs et entrepreneurs par exemple. Elles souffrent aussi d’un manque de ressources et de garanties de crédits et n’ont pas d’antécédents à faire valoir pour les obtenir.

Ces défaillances possibles du marché justifient l’intervention de la puissance publique dans le financement de l’entrepreneuriat. Indépendamment de la mise en place de conditions cadres favorables à l’investissement en R-D et en innovation, les pouvoirs publics usent de différents types d’instruments : prêts bonifiés, avantages fiscaux, aides publiques au capital-risque notamment (tableau 6.1). On considère que les subventions sont surtout efficaces pour les jeunes et petites entreprises à forte intensité de R-D axées sur la technologie aux premiers stades de leur développement. Le financement initial peut aider les entrepreneurs non seulement à avoir accès aux ressources dont ils ont besoin, mais aussi à survivre à cette période pendant laquelle il leur est très difficile d’obtenir des financements, des prêts ou du capital-risque pour les projets qui apparaissent risqués.

Principaux instruments de financement au service de l’innovation

Type de financement Principales caractéristiques Observations
Prêts bancaires L’un des outils les plus répandus d’accès au financement. Nécessite des cautions ou des garanties Obligation de remboursement
Subventions Utilisées comme financement initial pour les jeunes entreprises et les PME innovantes pendant et après le démarrage : le programme Small Business Innovation Research aux États-Unis, et l’équivalent au Royaume-Uni et aux Pays-Bas, tarifs d’achat garantis au Danemark et en Allemagne, fonds OSEO en France, Innovation Investment Fund au Royaume-Uni. Permettent de pallier les insuffisances du marché pour le financement d’amorçage et le stade initial
Investisseurs providentiels Source de financement pour les stades précoces et risqués des projets, ils apportent, outre des fonds, des conseils et un tutorat en management d’entreprise. Interviennent fréquemment sous forme de groupes ou de réseaux, p. ex. Tech Coast Angels et Common ANGELS aux États-Unis, Seraphim Fund au Royaume-Uni. Financement d’amorçage et aux premiers stades
Capital-risque Intervient plutôt aux stades ultérieurs, moins risqués, de la croissance de l’entreprise. Parfois appelé « capital patient », le capital-risque s’étend sur des périodes prolongées (10 à 12 ans) : investissement, maturation et sortie. Exemples : Pre-seed Fund et Innovation Investment Fund en Australie, Yozma Fund en Israël, Seed Fund Vera en Finlande, Scottish Co-investment Fund au Royaume-Uni. Financement au stade d’expansion
Participation-pari (corporate venturing) Prise de participation par une grande entreprise dans une startup innovante afin d’accroître sa compétitivité, dans une optique stratégique ou financière. Motivation stratégique
Financement participatif (crowd funding) Outil de financement collectif via Internet qui permet aux petites entreprises de lever des capitaux plus facilement pour le démarrage et les premiers stades. Risque de fraude
Incitations fiscales Large gamme d’aides fiscales à la R-D et à l’investissement d’entrepreneuriat présentes dans la plupart des pays. Exemples : Enterprise Investment Scheme au Royaume-Uni, réduction de l’impôt de solidarité sur la fortune (ISF) en France, Business Expansion Scheme en Irlande. Mesure indirecte, nondiscriminatoire

Source : OCDE (2011a), Science, technologie et industrie : tableau de bord de l’OCDE ; OCDE (2011b), Financing High-Growth Firms ; NIST (2008), Corporate Venture Capital, et autres sources.

Un certain nombre de réformes des systèmes bancaire et de financement adoptées en réaction à la crise financière, comme le relèvement des ratios de capitalisation des banques, ont peutêtre réduit l’appétence au risque des investisseurs traditionnels.

Les pouvoirs publics cherchent donc de nouveaux moyens de promouvoir l’accès au financement pour la R-D et l’innovation, comme les partenariats public-privé. L’arrivée de nouveaux investisseurs institutionnels et des fonds souverains pourrait représenter des sources de financement pour l’innovation. L’Internet permet aussi de nouveaux modes de financement pour certains projets de modeste envergure. Aux États- Unis, une nouvelle loi sur le financement participatif a suscité un regain d’attention dans ce pays et dans d’autres économies. La participation-pari, par exemple, consiste, pour une grande entreprise, à investir dans une petite entreprise innovante ; c’est une autre source possible de financement de la R-D. Au niveau institutionnel, de nouvelles dispositions ont été prises au Royaume-Uni pour les investisseurs providentiels ; un avantage fiscal a été créé au Portugal ; Israël vient d’adopter une loi sur les investisseurs providentiels ; en France, les contribuables assujettis à l’ISF peuvent bénéficier d’une réduction, etc.

Crises extrêmes « cygnes noires » – Nassim Taleb

Peut-ont prévoir les crises extrêmes comme la crise financière mondiale qui a commencé en 2007? Soit la crise vient de l’insuffisante maitrise des risques, soit elle existe justement parce qu’elle ne peut pas être prédite : les plus prévoyants ne prévoient jamais que le prévisible.
Les crises extrêmes sont des évènements dont la probabilité de réalisation est faible mais dont le coût est très élevé. La crise financière de 2008 est un « cygne noir », du nom d’un livre de Nassim Taleb, qui désigne ainsi les événements extrêmes, dont le coût est très élevé mais la probabilité de réalisation faible. Selon lui, pour prévoir ce type d’événement, l’expérience historique est de peu d’utilité.

L’origine du mot « cygne noire » vient du fait que les européens avant de voir pour la première fois un cygne noir sur les rivages d’Australie, pensaient que tous les cygnes étaient blancs.

Ce constat sur les crises extrêmes est particulièrement pessimiste : nous serons inévitablement confrontés à de nouvelles crises qui ne seront pas des répétitions du passé. L’information passée n’est d’aucune utilité pour prévoir les « cygnes noirs », les risques extrêmes étant souvent sans précédent historique. La crise financière de 2008 a montré que tous les « gestionnaires de crise » dont s’étaient dotés les banques, ne regardaient que dans le passé et en se limitant aux données qui confirmaient leurs hypothèses.

Si les crises extrêmes sont imprévisibles, comment mieux se préparer à y faire face ? On ne peut conduire sa vie ou son entreprise en ne se basant que sur la possibilité de cygnes noirs, les situations « normales » existent aussi!
Il faut simplement introduire une dose de « catastrophisme » dans la conduite des affaires :
•aller chercher l’imprévu, en augmentant l’analyse des données du passé et en accroissant la banque de scénarios sur les futurs possibles.
•conduire des stress tests
•se constituer des réserves de capital

Comparaison graphique des performances des entreprises

Le graphe performance/chiffre d’affaires permet une analyse globale et rapide des performances des entreprises au regard de leurs tailles. C’est un outil de diagnostic qui a un pouvoir explicatif sur les performances des entreprises du secteur (le niveau de la rentabilité) par rapport à l’intensité de la concurrence résultant du degré de concentration des structures (part du CA des premières entreprises sur le total du secteur).

Ce graphe permet de comparer d’année en année l’évolution des performances des principales entreprises du secteur choisi. Si le secteur est concentré, on peut s’attendre à ce que les grosses entreprises utilisent leur pouvoir de marché et donc obtiennent de bonnes performances (Attention toutefois, la concentration, seule, n’est qu’un piètre indicateur de la pression concurrentielle).

Graphe Chiffre d’affaires & Marge opérationnelle
Secteurs: Année
Vous pouvez comparer d’autres entreprises entres elles en allant sur : Outil de comparaison graphique des entreprises